InfoMoney:

A agenda desta quarta-feira (25) traz diversos indicadores relevantes sobre a economia norte-americana, como o Initial Claims e o Michigan Sentiment. No cenário interno, foco para IPC – Fipe e a Nota de Política Monetária.

Cena Externa
O Departamento de Comércio dos EUA divulga nesta quarta-feira o Initial Claims, que mede o número de pedidos de auxílio-desemprego por trabalhadores norte-americanos. Qualquer número acima de 400 mil é sinal de situação preocupante no mercado de trabalho. A estimativa é que sejam registrados 500 mil novos pedidos.

Também será divulgado o Durable Good Orders, que avalia o volume de pedidos e entregas de bens duráveis. Um número crescente de pedidos indica que o setor industrial está aquecido. O Departamento de Comércio ainda divulga o Personal Income e o Personal Spending, que avaliam a renda e o gasto pessoal, respectivamente, do cidadão norte-americano.

A Universidade de Michigan publica o Michigan Sentiment, que traz a confiança dos consumidores na economia norte-americana atualmente e suas expectativas para o futuro.

Ainda nesta quarta, será divulgado o New Home Sales, que mede o número de casas novas com compromisso de venda no país. Por último, a EIA (Energy Information Administration) divulga a medição dos Estoques de Petróleo, que avalia a demanda americana da commoditie.

Cenário Interno
No Brasil, a Fipe (Fundação Instituto de Pesquisas Econômicas) divulga nesta quarta seu Índice de Preços ao Consumidor (IPC), referente à quarta quadrissemana de novembro.

A Fundação Getúlio Vargas divulga a Sondagem do Consumidor e o Banco Central divulga a Nota de Política Monetária, relatório que traz estimativas sobre base monetária, empréstimos de bancos privados e o total de empréstimos no setor financeiro.

Encara que sembli inversemblant, la influència del “Pelusa” arriba fins a la teoria econòmica. En efecte, existeix una teoria del governador del Bank of England, Mervyn King, que va anomenar: “la “teoria Maradona” dels tipus d’interès“.

Fem memòria: 1996, Mundial de Futbol a Mèxic. Partit de semifinals, Argentina-Anglaterra. Maradona lidera els argentins i, en aquella ocasió, l’astre argentí va aconseguir dos gols. El primer, molt polèmic, ja que el va aconseguir amb la mà (la mà de Déu). El segon, en una jugada magistral, en la que el futbolista argentí dribla diversos contraris i marca un dels gols més llegendaris dels mundials.

Bé, doncs segons l’opinió de Mervyn King, aquests dos gols són un bon exemple de les accions de la política monetària. El primer seria un bon exemple de l’enfocament antic, on la política monetària anava envoltada d’un cert misteri. Una acció inesperada, contrària a les regles, sorpresiva i amb un resultat immediat. Però una acció a la qual difícilment es pot recórrer amb assiduïtat, ja que llavors perdria la seva capacitat de sorpresa i faria que cada vegada estiguessin més atents els àrbitres (els mercats en el cas de la política monetària).

El segon és, segons King, una analogia quasi perfecta del poder que exerceixen les expectatives en la política monetària, concretament en la conducció dels tipus d’interès. En aquest gol Maradona va córrer més de mig camp i es va desfer de diversos adversaris abans de marcar el gol. El que realment sorprèn és que, si us fixeu en el vídeo, s’observa que Maradona va traçar una línia gairebé recta. Com va poder regatejar llavors els seus no pocs adversaris? Doncs de la manera amb què els defensors anglesos van reaccionar al que esperaven que Maradona fes. Amb els seus gestos i cops de cintura, Maradona va fer creure als anglesos que s’anava a desplaçar a l’esquerra o a la dreta, i això li va permetre traçar un recorregut directe al seu objectiu, la porteria.

La política monetària actual funciona de manera semblant, ja que els tipus d’interès (defensors anglesos) del mercat reaccionen davant del que esperen que facin el bancs centrals (en aquest cas, Maradona). Per en Mervyn King, el Bank of England i altres bancs centrals han estat capaços d’influir sobre l’economia durant períodes relativament llargs, en els quals amb prou feines han modificat els seus tipus d’interès (la línia recta amb ziga-zagues que va traçar “el Pelusa”), creant falses expectatives que van ajudar a mantenir controlada la inflació.

Trobareu llibres sobre política monetària i tipus d’interès a les nostres biblioteques. Obres sobre Diego Armando Maradona a la UB no en tenim, però trobareu llibres que parlen d’aquest futbolista a diferents biblioteques del CBUC.

Folha de S. Paulo – 19/11/2009

A PRIMEIRA visita à China do presidente dos EUA, Barack Obama, chegou ao fim sem que o principal tema de divergência entre os dois países tenha conhecido qualquer avanço. O governo americano busca convencer Pequim da necessidade de abrir mão de um dos elementos centrais de sua política econômica: o enfraquecimento forçado da moeda chinesa, o yuan, atrelado ao dólar.

Ao aferrar-se a tal mecanismo, o governo chinês procura manter intocado, mesmo após a crise econômica mundial, o seu modelo de crescimento baseado em exportações. Com o yuan fraco em relação a outras moedas, seus produtos se tornam mais baratos e competitivos mundo afora.

Do ponto de vista dos prejudicados por essa política -as indústrias de outros países-, a situação vem se agravando desde o ano passado. Para tentar reanimar a própria economia, o banco central dos EUA zerou a taxa básica de juros, inundando o planeta de dólares. Assim, também as exportações americanas se beneficiaram com o barateamento relativo do dólar e, consequentemente, de seus produtos.

Mas o que a visita de Obama explicita é que medidas autônomas dos EUA já não são suficientes para gerir sua própria economia. A peregrinação de autoridades americanas ao país asiático explicita o novo balanço de poder global, e sua frequência deve aumentar nos próximos anos.

O modelo cambial chinês limita a eficácia da política monetária dos EUA -mais ainda se vier a ser copiado por outros países. Cabe indagar se a continuidade desse atrelamento entre dólar e yuan é do interesse de Pequim, pois o sistema só funciona quando a máquina de consumo e endividamento das famílias americanas funciona a pleno vapor.

Se os prognósticos acerca de uma recuperação lenta nos EUA se concretizarem, uma inflexão “para dentro” da economia chinesa será inevitável.

BRASÍLIA – O Banco Central confirmou no início da noite que o diretor de Política Monetária, Mário Torós, deixou o cargo nesta segunda-feira conforme já sinalizado pela Agência Estado na sexta-feira. Segundo nota, ele deixou a instituição “a pedido” e “por motivos pessoais”. A intenção de deixar o banco já havia sido declarada internamente há alguns meses e sua saída foi acelerada nos últimos dias após entrevista publicada na sexta-feira pelo jornal Valor Econômico.

Ele informou, na entrevista, que no auge da tensão causada pela crise, o Brasil viveu uma corrida bancária e, em poucos dias, R$ 40 bilhões migraram dos pequenos e médios bancos para as grandes instituições. Também disse que o Banco do Brasil soube por um diretor do BC que o Banco Votorantim estava com a saúde financeira fragilizada. Normalmente avesso à imprensa e cauteloso com as palavras, Torós detalhou ao jornal a reação do governo brasileiro à crise e divulgou dados que eram guardados a sete chaves.

As declarações de Torós causaram surpresa no BC porque o diretor é discreto e não tem declarações polêmicas no histórico. Houve também desconforto porque o diretor teria divulgado fatos que não poderiam ser levados ao público, como a troca de e-mails com o presidente da instituição, Henrique Meirelles.

No mercado financeiro, ficou a percepção de que o diretor usou a entrevista como um “balanço” de sua gestão e como forma de mostrar sua importância no processo de enfrentamento da crise. Para pessoas de dentro do BC, “vender” essa imagem é importante em um momento de busca por uma posição para retornar à iniciativa privada.

Em Brasília, há expectativa de que a saída de Torós pode ser a primeira de uma série. Além do próprio presidente Meirelles que pode deixar o cargo em março para disputar as eleições do próximo ano, os diretores de política econômica, Mário Mesquita, e de liquidações, Gustavo do Vale, também teriam intenção de deixar o BC brevemente.

Indicação

O BC informou que o presidente da instituição, Henrique Meirelles, vai encaminhar ao presidente Luiz Inácio Lula da Silva a recomendação da indicação de Aldo Luiz Mendes para ocupar o cargo de diretor de Política Monetária, que era ocupado por Mário Torós. O indicado ocupou entre 2005 e 2009 a vice-presidência de Finanças, Mercado de Capitais e Relações com Investidores do Banco do Brasil e atualmente presidia a Companhia de Seguros Aliança do Brasil.

Aldo Mendes já exerceu o cargo de diretor de Finanças e mercado de capitais no BB e foi vice-presidente da Associação Nacional das Instituições do Mercado Financeiro (Andima), além de ter integrado os conselhos de administração da BM&F e da Central Interbancária de Pagamentos (CIP). O indicado é doutor em economia pela Universidade de São Paulo.
agencia estado

Rizzolo: É claro que nessa história toda existe um componente político, mas na verdade tudo ocorreu devido a profunda irresponsabilidade do Banco Central tratou da questão cambial. O BC acabou estimulando operações especulativas com o câmbio, o chamado “swap reverso”, uma operação em que em uma ponta ficava o BC e na outra grandes empresas exportadoras ou financeiras. Cada vez que o real valorizava, essas empresas perdiam dinheiro com exportações. Para compensá-las, o BC instituiu o tal “swap reverso”, um jogo de cartas marcadas que permitia às empresas lucrar no mercado financeiro com a valorização do real. Uma verdadeira aberração financeira, especula-se que os prejuízos do BC com essa jogatina chegaram a US$ 10 bilhões apenas em 2008 !

A medida anunciada pelo governo de taxar investimentos estrangeiros em bolsa e renda fixa em 2% ganhou grande repercussão na mídia internacional. O jornal britânico Financial Times dedicou 4 artigos ao assunto. O Wall street journal, El pais, Clarin, entre outros deram grande destaque à medida. A atenção dada pela mídia internacional a esse evento é uma evidência importante do papel brasileiro no novo cenário mundial. Fluxos de capital tem vindo para cá com força. O investimento de estrangeiros no mercado de ações brasileiro atingiu em outubro o maior valor desde 1947, quando começa a série histórica. O volume passava já de US$ 13 bilhões no final do mês de Outubro. Há atualmente uma euforia muito grande quanto ao Brasil, uma espécie de ‘mania de Brasil’ que traz uma enorme quantidade de recursos para cá.

Se forem considerados ainda os investimentos estrangeiros em títulos públicos, a entrada de capital estrangeiro nesses mercados já chega a quase US$ 40 bilhões, acima da previsão feita há cerca de um mês pelo BC para este ano, de US$ 22 bilhões até o final de 2009. Além da forte entrada de recursos no mercado de ações e renda fixa, o Brasil também tem recebido grandes volumes de investimentos estrangeiros direcionados ao setor produtivo. Segundo o BC, o país já recebeu até setembro US$ 17,7 bilhões de IDE, o que representa 70% do valor esperado para todo o ano. Pelo visto todos querem estar por aqui. Copa do Mundo, Olimpíadas no Rio de Janeiro, o país entrará em ebulição.

A forte apreciação cambial observada nos últimos meses e a impressionante alta da Bolsa nesse ano mostram o tamanho do interesse dos investidores estrangeiros pelo país. Ao sair da crise relativamente bem, o Brasil deve se consolidar como uma fronteira de crescimento e investimento ao lado de Índia e China. Com um mercado interno pujante, solidez do mercado financeiro, baixos níveis de crédito e a lavancagem e inflação controlada, a economia brasileira apresenta de fato um enorme potencial. Dados recentes têm confirmado o início de nossa recuperação em termos de produção industrial e crescimento do PIB. A confiança da indústria brasileira voltou em outubro para o maior patamar desde o agravamento da crise global em setembro de 2008, segundo dados da Fundação Getúlio Vargas (FGV). O índice subiu 2,7 por cento sobre setembro, para 112,2 pontos, com ajuste sazonal. Sobre outubro de 2008, a alta foi de 7,4 por cento, o primeiro valor positivo depois de 13 meses. Enquanto isso a Europa continua estagnada e há ainda muita incerteza quanto à possível recuperação no Japão e Estados Unidos.

Um dos efeitos negativos de toda essa euforia é a exagerada apreciação do câmbio. A médio prazo, o grande risco que corremos é uma excessivo fortalecimento do Real que possa trazer de volta os problemas do endividamento externo e déficits em conta cor rente do passado. Uma taxa de câmbio de R$1,50 desencadearia dinâmicas explosivas de importação e atrapalharia muito nosso desempenho exportador e produção industrial . É contra isso que o governo deverá lutar nós próximos anos e dentro deste contexto é que devemos entender a medida, correta a meu ver, de aumentar o IOF para 2%. Se o governo não fizer nada, o ciclo que está se formando neste momento poderá ser ainda maior do que aquele que existia no pré-crise, entre 2007 e 2008. Como ressaltou recentemente o Financial Times, o Brasil é hoje vítima de seu próprio sucesso. A política anticíclica do governo foi importante para tirar o país da crise e agora será fundamental para evitar excessos.

Nas últimas semanas, subiu a temperatura do debate entre economistas ortodoxos ou liberais, de um lado, e heterodoxos ou desenvolvimentistas, do outro. O pano de fundo é a avalanche de dólares que chega ao País, os desdobramentos da crise mundial e a agitação das bolsas.

Destaque para os artigos de um certo ex-diretor do Banco Central, hoje a serviço de um banco internacional, menos pelo estilo e mais por expor a escassez de ideias do campo liberal. Ou o de um banqueiro que chega a fazer uma recomendação pública ao mesmo BC para que este reduza o juro e considere a possibilidade de adotar medidas contrárias aos seus (de banqueiro) interesses de curto prazo. Pelo bem da economia nacional, como frisou Fernão Bracher, o banqueiro em questão, sócio-fundador do BBA, hoje parte do grupo Itaú, em texto publicado na quarta-feira 28, no diário Valor Econômico.

No centro da peleja, o modo como o governo federal pretende calibrar a sua política econômica de modo a capacitá-la a uma trajetória sustentável de crescimento, em meio às turbulências e novidade do desequilibrado sistema financeiro internacional. Cujos investidores, por sinal, andam ansiosos para aproveitar as brechas de curto prazo que permitam ampliar a rentabilidade de seus portfólios para além do próximo de zero dos títulos públicos dos países ricos. Os mesmos, aliás, que ainda estão sem apetite para compromissos de médio ou longo prazo, no Brasil e alhures, frente às incertezas que pairam sobre as principais praças financeiras do planeta.

No front interno, o debate tem atiçado paixões diante da demonstração dada pelo governo federal ao taxar em 2% os investimentos estrangeiros, contribuindo para desvalorizar o dólar e retirar a competitividade dos produtos industrializados nacionais.

Nas próximas semanas,engrossará esse caldo um texto de discussão elaborado por economistas da Associação Keynesiana Brasileira (AKB), Luiz Fernando de Paula, professor da Universidade Estadual do Rio de Janeiro (Uerj), e José Luís Oreiro, da Universidade de Brasília (UnB), respectivamente presidente e diretor da associação.

Fundada há pouco mais de um ano, a AKB conta com os economistas Luiz Gonzaga Belluzzo, consultor editorial de CartaCapital, e Luiz Carlos Bresser-Pereira, professor da FGV e ex-ministro da Fazenda e de Ciência e Tecnologia (governo FHC), como patronos. E cerca de uma centena de outros especialistas, a maioria doutores e professores das escolas mais próximas da hetorodoxia, como a Universidade Estadual de Campinas (Unicamp), Universidade Estadual do Rio de Janeiro (Uerj) e Universidade Federal do Rio de Janeiro (UFRJ).

Como os autores esclarecem, não se trata de um manifesto da associação, mas antes de uma tentativa de ampliar o horizonte das discussões, na direção de uma mudança de rumo inspirada nas idéias do inglês John Maynard Keynes. Partem da premissa de que o “mestre” voltou a ganhar as ruas, aquele que até o agravamento da crise mundial, em setembro de 2008, era visto com um misto de indiferença e ironia pela turma de Wall Street, seus analistas e expoentes no jornalismo econômico.

Em que pese o tom acadêmico, os autores deixam entrever que têm consciência de que, ao questionar alguns dos pilares da atual política macroeconômica, poderão descontentar não apenas a frente ortodoxa, mas também integrantes do governo, especialmente no BC, sempre ocupados em garantir uma vida tranquila aos investidores.

“Propomos reformas macroeconômicas que envolvem a flexibilização do regime de metas de inflação, a mudança do regime fiscal em direção a metas de superávit em conta-corrente do governo, a administração da taxa de câmbio por meio da constituição de um fundo de estabilização financiado pelo Tesouro e uma reforma geral do sistema financeiro com uma mudança nas regras de remuneração dos depósitos de poupança, das políticas de administração dos fundos de investimentos e dos fundos de pensão.” Defendem ainda, para espanto e horror liberal, a criação de “controles abrangentes à entrada de capitais no Brasil”.

No caso do sistema de metas de inflação, a sugestão de Luiz Fernando de Paula e José Luís Oreiro seria não o de abandoná-lo, mas sim ampliar o prazo que o governo tem para reduzir os índices de preço ao percentual-alvo, hoje baseado no ano-calendário, para um ano e meio ou dois anos. Com isso, o Banco Central não precisaria sinalizar a alta dos juros toda vez que a inflação acelerar um pouco. “O objetivo da política econômica deve ser amplo, voltado para a estabilidade macroeconômica, um conceito mais abrangente do que a mera estabilidade de preços. Deve procurar também reduzir as incertezas relativas à demanda futura inerentes aos negócios da economia”, anotam os economistas.

Os altos e baixos da cotação do dólar no mercado brasileiro seriam, nessa perspectiva, um complicador para as decisões de investimento produtivo do empresariado. Ainda que sejam ao mesmo uma oportunidade e tanto de ganhar dinheiro, em operações de curto prazo, para os investidores financeiros. E muitas empresas, ainda que sob o risco de enfrentar um revés semelhante ao de uma Sadia ou de uma Aracruz no mercado de derivativos.

Professor da Unicamp, o economista Ricardo Carneiro alinha-se aos desenvolvimentistas também ao defender uma “quarentena” para os dólares que chegam ao País, um prazo mínimo para que permaneçam no mercado interno, na mesma direção da proposta dos economistas da AKB. “A taxação de 2% do capital estrangeiro foi muito importante, mas provavelmente será preciso também criar controles para se precaver aos movimentos especulativos que ainda irão surgir por muito tempo”, afirma.

Além de defender a redução ainda maior dos juros básicos da economia, Carneiro acrescenta gargalos “estruturais” da economia brasileira que têm de ser enfrentados. “Há toda uma agenda importante de política industrial a partir da atuação do BNDES, com a formação de grandes empresas competitivas internacionalmente, e não apenas na cadeia de petróleo e energia. É prioritário ampliar o investimento público direto e via estatais, dos atuais 3,5% do PIB para algo como 7%.” Nesse ponto, Carneiro discorda dos colegas da AKB, ao sugerir que eventuais déficits primários não causariam problemas no médio e longo prazo, desde que com critérios. “A ‘regra de ouro’ nesse caso seria que o governo poderá ter déficit desde que corresponda aos investimentos que mais adiante irão ampliar a capacidade produtiva do País.”

São as críticas vindas do campo liberal, caso dos artigos assinados por Alexandre Schwartsman, economista-chefe do banco Santander no Brasil e ex-diretor de Assuntos Internacionais do BC (gestão Meirelles), que têm atiçado os ânimos dos especialistas. Nas últimas semanas, Schwartsman esforça-se em esgrimir a sua questionável veia literária com críticas dirigidas, ainda que veladas, aos economistas da AKB.

“Dizia Einstein que a definição de insanidade consiste em fazer as mesmas coisas, do mesmo jeito, e esperar que os resultados sejam diferentes. Lembrei-me disto ao ler artigo publicado na semana passada acerca da possibilidade do Tesouro passar a intervir no mercado cambial com o objetivo de evitar a apreciação do câmbio”, escreveu o economista, quando abordava a sugestão dos economistas da AKB de se criar um fundo de estabilização com recursos do Tesouro para evitar a valorização do real. “Se alguém quer enfraquecer o real, basta adotar uma política fiscal oposta à que temos posto em prática. É mais eficiente do que botar duas instituições governamentais (BC e Tesouro) batendo cabeça no mercado de câmbio e, principalmente, evitaria a visita ao Dr. Einstein”, anotou.

Deselegância à parte, é certo que o ortodoxo ex-diretor do BC e principalmente seus eventuais seguidores ganhariam se dispensassem maior atenção ao prêmio Nobel de economia Paul Krugman, que na terça-feira 27 foi a Buenos Aires para uma palestra. O economista norte-americano deu uma lição de realismo e desapego aos dogmas ao comentar a condução da política macroeconômica argentina da última década. “A Argentina foi heterodoxa depois da crise de 2001 e isso foi bom, mas agora deveria abandonar essa posição. Agora é a hora de cultivar a imagem de cidadão respeitável, para voltar a ser heterodoxo quando for necessário.”

Quer dizer então que Krugman seria contrário à mudança de rota no caso brasileiro em direção a medidas heterodoxas? Longe disso, como se depreende de sua fala na Argentina. Numa referência explícita ao caso brasileiro, nos últimos anos atendo-se a ferro e fogo ao posto de o ‘melhor aluno’ da escola ortodoxa, ele afirma o seguinte: “O Brasil foi afetado (pela crise mundial), mas não tanto. Os bancos se sustentaram muito bem e, de fato, o mundo quer levar dinheiro para o Brasil, o que gera problemas para a sua competitividade nas exportações. Tudo isso é certo, mas o que isso significa em relação ao futuro?”, perguntou à platéia. “O Brasil tem um dinamismo empreendedor e indústrias bem-sucedidas, o que leva muitos a pensar que tem também excelentes perspectivas de crescimento. Por outro lado, há quem diga isso sobre o Brasil há décadas.”

A turma de Wall Street, no comando do BC há anos, que o diga.

Dr. Geninho é um personagem que frequentemente povoa os meios de comunicação na área de Economia e Negócios. Com uma retórica agressiva e arrogante sua missão é desqualificar qualquer argumentação que fuja aos cânones da “sabedoria convencional” (leia-se visão ortodoxo-liberal da economia). Afinal essa é a única fonte da verdade absoluta e qualquer coisa que fuja a ela é pura quermesse.

Uma avaliação mais aprofundada permite desvendar o que está por detrás da “rationale” do dr. Geninho. A estrutura de pensamento pode ser entendida por analogia ao que nas ciências naturais se denomina de “sistemas fechados”: sistema completo e inalterável, domínio auto-contido, não afetado por forças externas. Um sistema fechado tem em si toda informação necessária para derivar o comportamento do sistema, seus componentes são separáveis e as relações entre as variáveis podem ser previamente conhecidas.

Aplicado à Economia, um sistema fechado é aquele em que os agentes reagem passivamente aos estímulos externos e nunca são criativos nem (ou quase nunca) erráticos. Agentes são racionais – otimizadores de uma função lucro ou utilidade – e agem como indivíduos atomizados; mecanismos de mercado produzem resultados eficientes se fricções e falhas podem ser abstraídas – isto é, a “mão invisível” produz resultados ótimos para a sociedade. Nessa perspectiva, a Economia é ciência isenta de valores e julgamentos, se aproximando das ciências exatas – sendo assim a “rainha” das ciências sociais.

Contudo, as condições de fechamento são raras no domínio econômico-social. Este é altamente interconectado, orgânico e dinâmico. Mais apropriado para entender o domínio econômico-social é usar a analogia de “sistemas abertos”, em que não é possível saber com certeza se todas as variáveis relevantes foram identificadas, há inter-relação entre agentes e estas podem mudar ao longo do tempo (os agentes podem aprender). Trata-se, assim, de um sistema cuja evolução depende da trajetória.

Nesta perspectiva, a economia pode ser vista como algo próximo de sistemas complexos e dinâmicos, onde as interações dos planos dos agentes podem produzir resultados surpreendentes, consequências inesperadas das ações dos agentes. Assim, o vínculo entre o plano microeconômico e o plano macroeconômico – na visão convencional o macro é resultado direto do comportamento individual agregado – é condenado a ser ambíguo. Um exemplo é o problema da “falácia da composição”, entendido como um argumento errôneo do ponto de vista lógico que atribui uma característica das partes (e sua simples soma) ao todo.

Voltemos agora nossa atenção sobre a questão do que é possível fazer face a recente tendência à apreciação da taxa de câmbio no Brasil, ilustrativa do debate acima. Temos defendido (Valor, 8/10/2009) a constituição de um fundo de estabilização cambial, financiado com recursos do Tesouro, para que o governo possa intervir na taxa de câmbio, em uma espécie de regime de câmbio flutuante administrado. A “rationale” por detrás de tal política é constatação empírica de que a taxa de câmbio real efetiva pode se desviar por longos períodos da taxa de câmbio de equilíbrio, e que esses desvios têm efeito negativo sobre o crescimento de longo prazo. A constituição desse fundo deveria ser precedida de um aumento na meta de superávit primário como proporção do PIB, e possivelmente da implementação de controles abrangentes a entrada de capitais, para ajudar a reduzir a intensidade dos fluxos de capitais para o País.

Dr. Geninho contra-argumentaria dizendo que a compra de dólares por parte do governo coloca em risco a meta para inflação, já que haveria um conflito entre a manutenção de um nível da taxa de juros compatível com a meta e a expansão da base monetária gerada pela intervenção no câmbio, o que conduziria a uma queda na taxa de juros. Reconheceria, contudo, que um aumento no superávit primário permitiria comprar dólares sem criação de base monetária. Mas, acrescentaria, isso poderia ocorrer sem a necessidade de compra de dólares, uma vez que a própria elevação no superávit resultaria em uma queda na taxa de juros necessária para se atingir a meta inflacionária. Ademais, controles de capitais tendem a ser ineficazes em países com sistemas financeiros sofisticados.

Vejamos alguns desdobramentos de uma política em que o Tesouro eleva a superávit primário mas não se intervém na taxa de câmbio nominal. O que aconteceria com a taxa de câmbio real efetiva? Uma conjectura possível é que – por conta da melhoria dos indicadores fiscais – as avaliações de risco por parte dos investidores externos se reduziriam e os fluxos de capitais, em contrapartida, aumentariam. A taxa nominal de câmbio se apreciaria fortemente – e devido à inércia inflacionária – levaria algum tempo para taxa de inflação doméstica cair em função da contração da demanda agregada. Assim, a taxa real de câmbio se apreciaria, distanciando-se ainda mais da taxa de câmbio de equilíbrio, com efeitos nefastos sobre o equilíbrio inter-temporal do balanço de pagamentos e a indústria brasileira. Portanto, o ajuste fiscal é condição necessária mas não suficiente para se afetar a taxa de câmbio, sendo por isso necessário criar mecanismos de intervenção no mercado de câmbio.

Quanto ao argumento de que controles de capitais simplesmente não funcionam, a avaliação das experiências internacionais mostram que esses para serem eficazes precisam ser abrangentes em seu alcance e dinâmicos, de modo a evitar a possibilidade de redenominação artificial de operações com o fim específico de evitar as restrições existentes. Sugerimos, a propósito, a leitura do relatório feito por economistas do FMI (Ariyoshi et al, 2000).

Nesse contexto, a introdução recente de uma alíquota de IOF de 2% sobre as aplicações em renda fixa e variável por parte de não-residentes é um primeiro passo na direção de diminuir a intensidade da entrada de fluxos de capitais – ainda que tímido. Para ter alguma eficácia, o governo deverá fazer um monitoramento atento das transações financeiras para detectar quaisquer movimentos de disfarce dos fluxos de capitais para renda fixa e ações em “investimento externo direto”. A vigilância permanente é o preço a ser pago pela re-introdução dos controles de capitais na economia brasileira.

Concluindo, acreditamos que o debate econômico deva ser feito de forma qualificada, partindo do ponto de vista de que a economia não é um sistema fechado e estático, e, como um domínio social, está sujeito a interpretações diversas, necessariamente imbuídas de valores e julgamentos. Argumentos simplistas e desqualificadores não ajudam o debate e, tal como a estratégia agressiva de Mike Tyson, acabam por se revelar frágeis.

A pergunta tem a ver com a óbvia dificuldade de se entender como políticos – que adoram gastar e odeiam ceder poder, ainda que para o combate da inflação – entram nesta de defender a independência de um Banco Central.

Claro que o resultado deste jogo deve ter a ver com o nível da inflação. Bem, é o que encontram os autores deste artigo.

O mais bacana é que os autores disponibilizam a base de dados que eles mesmos construíram, no apêndice. Mais um bem público que pode ser checado por outros profissionais da área, bem como também usado em trabalhos outros.

Quem gosta de política monetária e bancos centrais tem aí mais uma recomendação de leitura.

Introdução

Este breve artigo avalia a presente crise financeira internacional e as suas interpretações, bem como sinaliza que a superação dela passa por um conjunto de medidas de natureza keynesiana. Para tanto, são apresentadas, inicialmente, as origens da crise atual, para em seguida mostrar-se a visão tanto convencional, quanto keynesiana da crise. Finalmente, a proposta de reestruturação do sistema monetário internacional (SMI), à luz da teoria keynesiana, é apresentada.

A crise financeira atual

A internacionalização do sistema financeiro alterou substancialmente a natureza e os determinantes da dinâmica econômica mundial: a conjugação da desregulamentação dos mercados financeiros e, por conseguinte, o surgimento de inovações financeiras – tais como securitizações e derivativos –, a livre mobilidade de capitais e as flexibilidades e volatilidades das taxas de câmbio e de juros têm, por um lado, limitado a ação das políticas macroeconômicas domésticas e, por outro, sido um dos responsáveis tanto pelas frequentes crises de balanço de pagamentos das economias emergentes, quanto pelas crises de liquidez e solvência, como a recente crise financeira internacional.

Este processo de globalização financeira, em que os mercados financeiros são integrados de tal forma a criar um “único” mercado mundial de dinheiro e crédito, acaba, por sua vez, diante de um quadro em que inexistem regras monetário-financeiras e cambiais estabilizantes e os instrumentos tradicionais de política macroeconômica tornam-se crescentemente insuficientes para conter os colapsos financeiros (e cambiais) em nível mundial, resultando em crises de demanda efetiva.

A crise financeira atual é, sobretudo, a crise da globalização financeira, entendida como uma certa tendência à criação de um mercado financeiro global e de intensificação no fluxo de capitais entre países. Esse processo remonta a crise do sistema de Bretton Woods e a formação do mercado de eurodólares, que, diga-se de passagem, acabou contribuindo para a desregulamentação doméstica dos sistemas financeiros – com o fim da segmentação entre mercados – e a liberalização dos fluxos de capitais.

Como resultado do processo de desregulamentação financeira, observou-se um acirramento na concorrência entre instituições bancárias e uma consequente queda nas margens de intermediação financeira, tendo como resposta uma tendência à conglomeração financeira e um aumento na escala de operação, via fusões e aquisições. Assim, instituições financeiras passaram a explorar diferentes mercados, inclusive de mais baixa renda. No mercado de títulos, desenvolveram-se mecanismos de securitização, estimulados pelo crescimento de investidores institucionais, em que firmas e bancos se financiam “empacotando” rendas a receber. Em suma, uma vez que a securitização permitia a diluição de riscos no mercado, as instituições financeiras passaram a aumentar sua alavancagem, supondo que os mecanismos de auto-regulação do mercado seriam capazes de continuar avaliando corretamente os riscos inerentes às atividades financeiras.

A crise do subprime – mercado de financiamento imobiliário de maior risco – acabou por expressar todas as contradições deste processo. A necessidade de ampliação de escala levou as instituições financeiras a incorporarem segmentos de baixa renda em condições de “exploração financeira” – no caso do subprime, com taxas de juros variáveis (baixas no início e se elevando ao longo do tempo) – que acabou resultando em um processo de estrangulamento financeiro do tomador de crédito. A securitização, que serviria para diluir riscos, na prática serviu para esconder riscos – títulos lastreados em hipotecas eram emitidos por instituições financeiras de grande porte, sendo tais ativos classificados como grau de investimento por uma agência de rating. Tais ativos, como resultado da globalização financeira, passaram, por sua vez, a ser comprado por investidores de diferentes nacionalidades. Criaram-se, assim, novos instrumentos financeiros que não foram devidamente regulamentados pelas autoridades. Mecanismos de auto-regulação mostraram-se falhos devido ao caráter pró-cíclico da tomada de risco: projetos que eram considerados ruins na desaceleração passaram a ser visto como bons no boom cíclico.

A visão convencional da crise financeira

Recentemente foi publicado um livro de autoria de John Taylor (2009), Getting off Track, que parece sintetizar a visão “conservadora” da crise. Para Taylor, a crise resultou da adoção de uma política monetária excessivamente relaxada no início da década, que teria contribuído para inflar o preço dos imóveis nos Estados Unidos (EUA), e das ações vacilantes do governo norte-americano ao enfrentar a crise, que, ao agir de modo confuso, ampliou a insegurança dos agentes.

Para o economista americano se o Federal Reserve Bank (Fed) tivesse mantido entre 2003 e 2005 as taxas de juros de curto prazo nos patamares sugeridos pela “Regra de Taylor”, ou seja, acima da efetivamente adotada pelo Fed, a expansão do mercado imobiliário americano teria sido bem mais moderada. Ademais, a crise se aprofundou em função do caráter hesitante do governo, que a teria diagnosticado como uma simples crise de liquidez, sem perceber a extensão dos problemas dos bancos. Nesse sentido, a quebra do Lehman Brothers seria apenas mais um passo desta estratégia confusa de lidar com a crise, em que a intervenção do governo acabou piorando a situação.

Alan Greenspan, ex-presidente do Fed, em artigo publicado no jornal Valor Econômico, 12/3/2009, desenvolveu uma interpretação distinta da crise: a crise do subprime não foi determinada pela redução, entre 2002 e 2005, da taxa de juros do Fed, visto que a correlação entre a taxa de financiamento imobiliário e a referida taxa era pouco significativa, mas, sim, pelos expressivos superávits em conta corrente de vários países emergentes, em especial da China (e o excesso de poupança dele decorrente), que acabaram pressionando as taxas de juros de longo prazo para níveis progressivamente baixos, contribuindo, assim, para uma bolha de preço habitacional global. Em outras palavras, a criação de uma espécie de moeda endógena, relacionada à liquidez internacional, teria sido determinante na queda sincronizada global das taxas de juros.

Greenspan, contudo, fiel (ou ofuscado pelo) aos seus princípios liberais, não enxergou na desregulamentação permissiva uma das causas principais da crise financeira. Assim, ele fornece uma interessante explicação para o estouro da bolha habitacional, mas não é capaz de ter uma visão mais abrangente da crise. Afinal, porque uma crise imobiliária, em um segmento secundário do sistema financeiro (subprime), acabaria por contagiar o sistema como um todo?

Um aspecto crítico da argumentação de Taylor, além das considerações feitas por Greenspan, é sugerir que, em suma, a propagação da crise foi decorrência de uma interferência excessiva e indevida do governo, sob o velho argumento liberal de que a ação do governo, ao fim e ao cabo, tende a ser ineficaz. Ora, esta não parece ser uma explicação convincente da crise, ao confundir relações de causa e efeito.

Taylor e Greenspan têm em comum a sua fé no livre funcionamento do mercado – mercados financeiros regulamentados tendem a ser pouco inovadores e ineficientes. Contudo, deve-se entender que sistemas financeiros, ao mesmo tempo em que podem ajudar a potencializar o crescimento, são inerentemente instáveis, devido a problemas de assimetria de informações e a instabilidade, que é intrínseca ao funcionamento deles.

A perspectiva keynesiana da crise financeira

John Maynard Keynes, em sua Teoria Geral do Emprego, do Juros e da Moeda (TG) de 1936, já chamava a atenção para o fato de que, em economias monetárias da produção, a organização dos mercados financeiros enfrenta um trade-off entre liquidez e investimento: por um lado, eles estimulam o desenvolvimento da atividade produtiva ao tornar os ativos mais líquidos, liberando, portanto, o investidor da irreversibilidade do investimento; por outro, aumenta as possibilidades de ganhos especulativos. Assim, ao estabelecer uma conexão entre os mercados financeiro e real da economia, Keynes na TG escreve que “a posição é séria quando o empreendimento torna-se uma bolha sobre o redemoinho da especulação. Quando o desenvolvimento das atividades de um país torna-se o subproduto das atividades de um cassino, o trabalho provavelmente será mal-feito”.

Indo ao encontro de Keynes, nos dias de hoje, a ação dos global players, em um mercado mais liberalizado e integrado, faz com que os mercados financeiros convertam-se em uma espécie de grande cassino global.  Especulação, em uma economia global, tem caráter disruptivo não somente em mercados domésticos, mas sobre países como um todo, criando uma espécie de cassino financeiro ampliado.

Na perspectiva keynesiana, instabilidade financeira não é vista como “anomalia”, mas como resultante da própria forma de operação dos mercados financeiros em um sistema no qual não existe uma estrutura de salvaguarda que exerça o papel de um market marker global. Assim, o formato institucional específico dos mercados financeiros determina as possibilidades de se ter um ambiente em que a especulação possa florescer. Crises financeiras não são apenas resultados de comportamentos “irracionais” dos agentes, mas resultam da própria forma de operação dos mercados financeiros globais liberalizados sem um sistema de regulação adequado.

A atual crise financeira internacional, cuja origem está nas perdas causadas pelo crescente default dos empréstimos das hipotecas de alto risco do mercado subprime norte-americano e que, devido ao fato de que grande parte dessas hipotecas foram securitizadas e distribuídas a investidores do mercado global, acabou tornando-se global, nos induz a duas reflexões. Em primeiro lugar, ela põe em xeque os benefícios concretos da globalização financeira, com mercados financeiros desregulados, inclusive nos países desenvolvidos. Em segundo lugar, ela nos remete, a partir das medidas de natureza fiscal e monetária implementadas pelos EUA e países da Zona do Euro e do Japão – tais como injeção de liquidez e de capital nos sistemas financeiros por parte das autoridades econômicas destes países e redução sincronizada da taxa básica de juros dos principais bancos centrais mundiais – para se evitar uma recessão econômica aguda, tanto a repensar o próprio papel do Estado na economia, quanto à necessidade de re-regulamentar os sistemas financeiros domésticos e reestruturar o SMI.

Em relação à primeira reflexão, como os mercados financeiros desregulamentados não são eficientes, na ausência de regras que estabilizem os referidos mercados as atividades especulativas e a valorização financeira da riqueza afloram naturalmente. Isto porque a liberalização dos mercados financeiros e a existência de novos instrumentos financeiros (como derivativos) ampliaram a possibilidade de realização de atividades especulativas. Torna-se, assim, necessária a regulamentação de operações derivativas “exóticas” e outras práticas (alavancagem excessiva de instituições financeiras) que ocasionam a “festa” dos investidores e bancos.

Quanto à segunda, a lição da crise atual é que não somente a ação estatal é fundamental para prevenir ou remediar a crise, como é importante, sobretudo em momentos críticos, uma maior coordenação global entre as diferentes políticas nacionais, em particular dos grandes países desenvolvidos. No que diz respeito à necessidade de se reestruturar o SMI, pode-se dizer que há um certo consenso entre economistas e policymarkers de que medidas para restaurar a estabilidade do referido Sistema são fundamentais. Todavia, infelizmente, não há um consenso acerca de como o SMI deve ser reestruturado.

Para os economistas do mainstream, um SMI eficiente para países emergentes é aquele constituído por regimes cambiais flexíveis, maior mobilidade de capitais e maior liberalização financeira dos mercados, pois tais medidas equilibram, automaticamente, os balanços de pagamentos, alocam eficientemente as poupanças e melhoram a performance econômica. Por outro lado, a necessidade de se preservarem as autonomias das políticas fiscal e monetária dos países – essenciais para asseguraram trajetórias de crescimento econômico sustentável – tem reforçado o ponto de vista de economistas keynesianos de que é necessária a criação de uma espécie International Market Maker para garantir a liquidez internacional para expandir a demanda efetiva mundial.

Uma proposta de superação da crise à la Keynes

A presente crise financeira internacional, que acabou afetando dramaticamente a atividade econômica tanto dos países desenvolvidos, em maior escala, quanto dos países emergentes, tem gerado um consenso acerca da necessidade de se reestruturar o SMI, condição imprescindível para que a economia mundial volte a experimentar períodos de estabilidade e de crescimento dos níveis de produto e emprego.

Indo nessa direção, recentemente o Presidente do Banco Popular da China e o G-20 apresentaram algumas propostas que visam reestruturar o SMI.  Por um lado, o Presidente do referido Banco sugeriu a substituição do dólar como moeda de conversibilidade internacional pela criação de uma moeda universal, soberana e independente das decisões dos bancos centrais nacionais. Por outro, o G-20 propôs marcos regulatórios para o sistema financeiro – principalmente dos hedge funds – e reforma das instituições financeiras, entre outras medidas.

As proposições acima nos remetem à proposta de Keynes (1980) apresentada na conferência de Bretton Woods, em 1944, qual seja: a criação de uma autoridade monetária internacional, International Clearing Union (ICU), emissora de uma moeda de reserva internacional (bancor), não passível de entesouramento e especulação por parte dos agentes econômicos, voltada basicamente para estimular as relações comerciais e financeiras do SMI. Para que essa moeda pudesse lastrear as operações econômicas entre os países, a estabilidade do SMI, segundo Keynes, deveria ser assegurada pela adoção de regras cambiais fixas, porém ajustáveis, e pela implementação de controle dos fluxos de capitais de curto prazo.

Ciente de que em economias monetárias da produção a organização dos mercados financeiros enfrenta um dilema entre liquidez e investimento – eles estimulam o desenvolvimento da atividade econômica, mas ao mesmo tempo aumentam as possibilidades dos ganhos especulativos –, a ideia central de Keynes com sua ICU era garantir a liquidez internacional necessária para expandir a demanda efetiva mundial. Para tanto, o bancor, em conjunto com a sistemática de taxas de câmbio administradas e de cerceamento da capacidade desestabilizadora dos fluxos de capitais, sinalizaria a convenção estabilizadora das expectativas dos agentes econômicos, fundamental para, ao reduzir o grau de incerteza acerca do comportamento futuro dos preços dos ativos e/ou contratos, dinamizar as suas tomadas de decisão de gastos, sejam de consumo, sejam de investimento, expandindo, por conseguinte, a atividade econômica e o nível de emprego.

Seis décadas após a proposta de Keynes e quase três décadas depois da rejeição, por parte dos policymakers, de políticas econômicas de natureza keynesianas para estimular a atividade econômica, a ironia do mundo globalizado é que a solução para a presente crise passa, em termos práticos, por políticas fiscais contra-cíclicas keynesianas e, em termos teóricos, por uma proposição de reestruturação do SMI de algum modo similar à apresentada por Keynes quando da conferência de Bretton Woods.

Em relação à praticidade da política keynesiana, as principais autoridades econômicas mundiais (AEM), cientes de que a crise atual está relacionada à ausência de atuação do Estado e não à sua suposta ação ativa, atuaram ativamente para atenuar o recrudescimento da crise financeira e sua propagação prolongada para o lado real. Nesse sentido, as políticas econômicas que implementadas nos últimos meses pelos Estados Unidos, nos países da zona do euro e no Japão mostraram que crises financeiras, no capitalismo globalizado, devem ser enfrentadas através da atuação de um banco central como prestador de última instância e da adoção de políticas fiscais contra-cíclicas.

Em termos teóricos, as proposições do banco central chinês e do G-20 reconhecem, por um lado, assim como Keynes reconhecia na TG, que a liberalização e desregulação dos mercados financeiros pode levar, como já assinalado, “as atividades econômicas de um país a tornarem-se um subproduto das atividades de um cassino”. Por outro, as proposições apresentadas convergem para a proposta de Keynes: reestruturação do SMI para que ele possa manter a estabilidade dos preços, assegurar a liquidez para a economia mundial e regular os ciclos econômicos.

Concluindo, no momento em que políticas macroeconômicas contra-cíclicas voltaram à cena e o G-20 e as instituições multilaterais, tais como FMI e BIS, sinalizam a possibilidade de se arquitetar um novo SMI, o resgate das ideias de Keynes acerca da operacionalização de políticas fiscal, monetária e cambial para estabilizar a demanda efetiva mundial e da ICU são essenciais para superar a crise financeira internacional e, principalmente, prevenir outras crises.

POSTADOR POR FERNANDO FERRARI FILHO.

Neste artigo de Christiano, Einchenbaum & Rebelo, temos a inevitável- e não tão surpreendente assim – conclusão de que o multiplicador dos gastos do governo é mais potente (no impacto sobre o produto) quando a taxa de juros nominal é constante.

No caso brasileiro ainda não temos economistas mostrando nem uma estimativa similar e, portanto, podemos imaginar que o resultado dos autores serve para um debate rápido. Se alguém conseguir o link correto da entrevista do prof. A.C. Pastore no Estadão ontem, pode fazer uma reflexão crítica sobre este texto e a entrevista.

Em resumo: mais inflação é o resultado mais provável para o próximo ano. Isto significa que o Banco Central terá que agir, caso queira evitar a volta do gerador de décadas perdidas.

Mercati ed economisti si interrogano sempre più spesso su quale forma assumerà la ripresa economica. A giudicare dai dati macroeconomici più recenti il punto di minimo del ciclo appare superato, ma sulle prospettive di recupero vi sono molte divergenze.

Negli ultimi mesi, sempre più spesso si è letto che vi è un crescente rischio di vivere una ripresa a “W”, in cui dopo un primo rimbalzo l’economia tornerebbe a flettersi. A questo proposito abbiamo pensato di analizzare l’episodio più recente di double-dip (ossia profilo di crescita a W) che ha caratterizzato il ciclo del 2001-03, con l’obiettivo di individuare similitudini e differenze rispetto alla fase attuale. La comparazione fra quel periodo e l’attuale fase congiunturale può essere utile per interpretare e valutare le prospettive di breve termine.

E’ utile ricordare che la prima parte della ripresa all’inizio del 2002 si mostrò, inizialmente, piuttosto robusta (il Pil USA del 1Q 02 cresceva al ritmo del 3,5% annualizzato; con una prima stima di un impressionante +5,8% che poi fu corretta) spingendo i mercati a maturare aspettative di una ripresa rapida e vigorosa (a “V” per intenderci). Tuttavia i trimestri successivi si rivelarono assai più deboli dando luogo al double-dip che spinse ad un ulteriore allentamento monetario. Vediamo di seguito alcuni aspetti dell’attuale fase congiunturale che sono accomunabili a quelli vissuti nel ciclo 2001-03.

1) I fattori che trainano la ripresa. Analizzando in dettaglio le componenti del Pil nel 2001-03 si può riscontrare che il contributo fornito da politiche fiscali e dal ciclo delle scorte passò da pressoché zero a circa 4-5 punti percentuali nel trimestre di picco (il primo trimestre 2002). Se facciamo un simile esercizio sulle previsioni di crescita dei prossimi trimestri negli Stati Uniti possiamo rilevare che il contributo fornito da consumi e investimenti pubblici e dalla ricostituzione delle scorte crescono da poco sopra zero nel secondo trimestre 2009 a 4–5 punti percentuali negli ultimi due trimestri 2009 per poi gradualmente rientrare nel corso del 2010.

2) Debolezza nelle componenti di domanda finale. Nella crisi del 2001 furono gli investimenti privati a subire un tracollo; nel corso del 2002 il calo si ridusse ma fu soltanto nel corso del 2003 che tornarono positivi. Nella crisi avviata nel 2007 sono stati i consumi privati a riportare il calo più vistoso. Finora nel 2009 il calo di questa componente si è soltanto fermato ma non ha ancora invertito la tendenza. Anche l’ultimo dato sulle vendite al dettaglio USA che è apparso migliore delle attese (+2,7% m/m) in realtà la componente “core” (al netto di benzina, auto e materiali da costruzione) è rimasta in territorio negativo (-0,7% m/m).

3) Disinflazione. Il profilo del tasso di inflazione “core” nel 2001-03 e nel ciclo attuale mostra una forte similitudine nella direzione che è strettamente connessa all’ampia dimensione delle risorse inutilizzate.

Di contro vi sono nello scenario attuale alcune variabili che mostrano delle dinamiche diverse. La prima è il mercato del lavoro che sta sperimentando in questa crisi una debolezza molto più pronunciata rispetto al 2001-03. Questo è dovuto alle cause e all’estensione di questa crisi che ha colpito trasversalmente tutti i comparti dell’economia. Non siamo stupiti dal fatto che le condizioni del mercato del lavoro siano ancora così deboli: è risaputo che l’occupazione è una variabile che si muove in ritardo rispetto al ciclo economico. A questo proposito è utile menzionare che dalle crisi economiche degli ultimi 50 anni, si riscontra che il tasso (mediano) di disoccupazione raggiunge il suo picco all’incirca 7 mesi dopo che il mercato azionario ha toccato il suo minimo. Trattandosi di un dato mediano non mancano episodi in cui il recupero del mercato è stato più lento, e si tratta dei cicli in cui la recessione si è accompagnata a crisi bancarie e/o finanziarie. Questo è coerente con quanto dimostrato da molte analisi empiriche: per le recessioni accompagnate da crisi finanziarie, il recupero dell’economia è molto più graduale e difficoltoso. Attualmente i principali previsori di mercato collocano a cavallo fra fine 2009 e inizio 2010 il picco nel tasso di disoccupazione statunitense.

L’altro aspetto per il quale il ciclo attuale differisce dal 2001-03 riguarda le aspettative di politica monetaria. I mercati obbligazionari hanno finora maturato aspettative di una graduale rimozione degli stimoli monetari e il primo rialzo dei tassi Fed viene incorporato non prima della metà del 2010. Questo è significativamente diverso da quanto accaduto nel 2001-03 dove il primo rimbalzo del Pil si portò appresso delle premature aspettative di restrizione monetaria.

Conclusione. Nell’insieme l’analisi dei dati macroeconomici di recente pubblicazione, le esperienze che ci giungono dal passato unitamente alle specificità di questa crisi rendono assai più probabile, a nostro parere, uno scenario in cui dopo una fase di rimbalzo dai livelli depressi di fine 2008-inizio 2009, la crescita economica si assesti su livelli inferiori a quelli sperimentati nei precedenti cicli economici.

Maila Bozzetto – IMAd² – www.consulenzafinanziariaindipendente.org – Vicenza

The Effectiveness of Central Bank Interventions During the First Phase of the Subprime Crisis

Frank, Nathaniel & Hesse, Heiko

This paper provides evidence that central bank interventions had a statistically significant impact on easing stress in unsecured interbank markets during the first phase of the subprime crisis which began in July 2007. Extraordinary liquidity provisions, such as the Term Auction Facility by the Federal Reserve, are analyzed. First a decomposition of the Libor-OIS spread indicates that credit premia increased in importance as the crisis deepened. Second, using Markov switching models, central bank operations are then graphically associated with reductions in term funding stress. Finally, bivariate VAR and GARCH models are adopted to econometrically quantified these impacts. While helpful in compressing Libor spreads, the economic magnitudes of central interventions have overall not been very large.

Bancos Centrais importam? Os temíveis “patinadores” e “desindustrializadores” banqueiros centrais deveriam ser reverenciados pelos seus críticos (principalmente os com baixo estoque de capital humano)? Eis uma pergunta que geralmente eu me faço e cuja resposta eu já sei…

O mais importante é notar que não é de críticas bonitinhas, com retórica de briga de futebol, que você ganha o debate. É com medidas de custo e benefício. Qual o impacto líquido das ações do Banco Central? Mede aí, rapaz. O que deu? Mostre os resultados, vamos discutir a metodologia. Assim é que se faz Ciência Econômica. O resto é oba-oba.

El Comité Federal de Mercado Abierto de la Reserva Federal de EE.UU. (FED), ha decido, seguir manteniendo los tipos de interés dentro del intervalo que va, desde el 0% hasta, el 0.25%. El organismo, hace meses que mantiene esta política de tipos de interés bajos, con el objetivo de dar aire a una economía muy deteriorada por la crisis, donde, la caída en el nivel de actividad ha sido muy importante.

Esta política será llevada a cabo por un período prolongado de tiempo, a pesar de que la economía norteamericana ha salido de la recesión, pero, la recuperación será débil, por un tiempo.

En la economía norteamericana, se conjugaron diversos factores que llevaron a la misma al colapso económico financiero. Por un lado, la crisis explotó en el sector inmobiliario, con lo cual se generó una fuerte depresión en el sector, deteriorando la actividad inmobiliaria y, por lo tanto, la inversión. Por otro lado, la crisis financiera generó una gran inestabilidad e incertidumbre en los mercados, lo que condujo a un paro generalizado, algunos, obligados por las pérdidas de capital sufridas, otros, por la incertidumbre reinante. De cualquier forma, el resultado fue un paro general en la economía, provocando aumentos históricos en las tasas de desempleo, lo cual, deprimió aún más a la economía. También, hay que destacar la restricción del crédito, el mismo ha sido casi eliminado como consecuencia, por un lado, de la escasez de liquidez y, por el otro, de las grandes pérdidas de capital sufridas por los bancos comerciales y de inversión.

Dada esta situación, la FED, como autoridad monetaria, decidió realizar políticas monetarias expansivas, para que, de esta manera, se inyecte liquides a la economía y bajen los tipos de interés. Con una gran cantidad de dinero en circulación y con tipos de interés muy bajos, se esperaba que la economía comience a reactivarse, además de las ayudas del estado nacional en forma de salvataje a grandes empresas y bancos comerciales y de inversión.

De esta manera, la FED, comenzó a dar señales a las demás autoridades monetarias del mundo, de que es lo que se debía hacer para salir en cuanto antes de esta crisis sin precedentes, es decir, desde el comienzo, la FED, fue el organismo que se encargó de marcar el ritmo que debían seguir los demás banqueros centrales.

La FED, a la cual se le atribuye gran responsabilidad por la crisis sufrida, junto con el gobierno de los EE.UU., Banco Mundial y FMI, se encargó, por un lado, de generar la crisis, debido a la falta de control en los mercados financieros y, por el otro, brindó los elementos necesarios para salir de la crisis.

Sólo el tiempo, se encargará de mostrar si las políticas llevadas a cabo fueron las correctas o, si se volvieron a cometer errores en la formulación y aplicación de las mismas y, sólo el tiempo, será el encargado de revelar la eficacia o, la ineficacia de la FED como autoridad monetaria mundial.

La pregunta parece absurda en un momento en el que todos estamos esperando una cifra positiva en el crecimiento económico para tomar algo de confianza y empezar a pensar que las economías se recuperan, pero seguramente no lo es.

Busquedas de la palabra crisis en Google

Para muchos incluso la crisis ya es algo pasado, como demuestran los datos de Google Trends, las busquedas en Google, la palabra crisis está decayendo y está aumentando las busquedas sobres las consecuencias de la crisis, como el paro.

Busquedas en google sobre paro

Podríamos pensar que así es viendo como en Alemania y en Francia, países que en unos meses sufrirán procesos electorales que decidirán el gobierno de sus naciones, por lo que están viendo como sus cifras económicas se vuelven positivas gracias a programas de estímulo insostenibles a largo plazo pero necesarios de cara a una reñida carrera electoral.

Por eso, me empiezo a preguntar, si una cifras macroeconómicas positivas en un trimestre o dos,¿son suficientes para dar por terminada la crisis? En EE.UU. el PIB del tercer trimestre seguramente arrojará una cifra positiva, aunque muchos expertos no lo consideran el final del túnel.

Grandes Economistas como Amartya  Sen o Joseph Stiglitz, ambos premios nobel de Economía durante esta década,han dudado en sus últimas declaraciones  de la eficacia del uso del PIB como medida del bienestar de una sociedad o nación, es decir, ¿es válido el PIB como indicador económico del bienestar o riqueza de una economía?

Personalmente, creo que no, el PIB sólo mide la cantidad de bienes y servicios que una economía en su conjunto total produce en un período de tiempo determinado. Durante un trimestre o dos, el PIB puede ser positivo por múltiples motivos: políticas fiscales y/o monetarias expansivas, shocks externos o internos,… pero el bienestar de una sociedad es algo muy complejo que no sólo tiene en cuenta la riqueza material. Personalmente, considero más eficas el indice de bienestar desarrollado por la Naciones Unidas.

En la actualidad, las políticas de los gobiernos están maquillando los datos y la dura realidad, la cual subyace y sigue latente, con los mismos problemas galopantes,…En el largo plazo, los gobiernos tendrán que abandonar sus programas de estímulo y la economía se estancará seguramente en tasas de bajo crecimiento del PIB. Pero como decía el famosos economista John Maynard Keynes, ¿a quién le importa el largo plazo? A largo plazo todos muertos, ¿no? Mientras a corto plazo, el PIB nos “engañe” o ilusione durante unos meses.

Por cierto, para los que no hayais podido asistir al SIMO 2009, os dejo la última entrevista a Marc Vidal, con un buen análisis y una acertada crítica a la situación actual.

Realmente no os preguntais algunas cosas: ¿la cifra “real” del paro es de 3.5 millones?¿estamos saliendo de la crisis haciendo crecer el PIB a base de imprimir dinero?

Deberíamos cuestionarnos bastante más todas estas cosas y la realidad  que nos “venden” tanto gobiernos como medios de comunicación, tal y como hace Marc en su blog a diario.

Segun se puede definir al dinero como:

La palabra dinero deriva del latín denarius (moneda utilizada por los romanos). Se trata de uno de los grandes avances en la historia de la humanidad que permitió la aparición y expansión del comercio a gran escala.

El dinero es aquel medio común que permite el intercambio de bienes y servicios en una economía de una manera sencilla y eficiente. Por tanto, para que un bien pueda ser calificado como dinero se deben de satisfacer los siguientes tres criterios:

1. Medio de intercambio: para evitar las ineficiencias de un sistema del trueque. Cuando un bien es requerido con el solo propósito de usarlo para ser intercambiado por otras cosas, posee esta propiedad. Por ejemplo, pocas personas conservan billetes para colección. En cambio, la mayoría de las personas los conservan por la posibilidad de intercambiarlos cuando lo deseen por otros bienes. Además, el dinero debe ser un bien ligero y fácil de almacenar y de transportar.
2. Unidad contable: Cuando el valor de un bien es utilizado con frecuencia para medir y comparar el valor de otros bienes o cuando su valor es utilizado para denominar deudas, se dice que el bien posee esta propiedad. Por ejemplo, si gente de una cultura se inclina por medir el valor de las cosas en referencia a las cabras, las cabras serían la principal unidad contable. Un caballo podría costar 10 cabras y una cabaña unas 45 cabras.
3. Conservación de valor: Cuando un bien es adquirido con el objetivo de conservar el valor comercial para futuro intercambio, entonces se dice que es utilizado como un conservador de valor. En el caso anterior, una cabra tendría un problema a la hora de servir como dinero, puesto que es un bien perecedero: con el tiempo muere. Otros materiales, como el oro y la plata, conservan sus propiedades a pesar del paso del tiempo. Es un medio de acumulación o atesoramiento. El dinero, como representante de la riqueza, tiene el poder de comprar cualquier mercancía y se puede guardar en cualquier cantidad. En otras palabras, la función de atesoramiento sólo puede realizarla el dinero de pleno valor: monedas y lingotes de oro, piedras preciosas, objetos de oro, etc. El bien escogido como medio de acumulación debe ser siempre algo que pueda guardarse durante largos periodos sin que se deteriore.

Además de los puntos anteriores, el dinero debe de ser aceptado y reconocido por la sociedad que lo usa, permitiendo su identificación y valoración de una manera clara y sencilla.

Hay que indicar que el dinero, tal y como lo conocemos hoy en día (billetes y monedas sin valor propio), debe de estar avalado o certificado por la entidad emisora. Actualmente son los gobiernos, a través de las leyes, los que determinan cual es el tipo de dinero de curso legal, pero son otras entidades, como los bancos centrales (Banco Central) y las casas de la monedas (Ceca), los que se encargan, el primero, en regular y controlar la política monetaria de una economía, y el segundo, en crear las monedas y billetes según la demanda y la necesidad de tener dinero físico.

En resumen, podemos decir que el dinero es un activo neutro que sirve de “plataforma” intermedia para intercambiar bienes y servicios en la sociedad, evitando de esta manera la ineficiencia de un mercado de intercambio directo de bienes y servicios.

En España comienzan a aparecer los problemas de compartir una moneda única (euro), es el primer país en reflejar problemas económicos como consecuencia de utilizar un patrón monetario único.

La economía española se vio beneficiada por la entrada en el sistema de moneda única, ya que pudo obtener tipos de interés muy bajos y en muchas ocasiones estuvieron por debajo de la tasa de inflación del país. Esto impulsó el crecimiento en España a través de la construcción y al endeudamiento familiar, lo cual, generó, que el PIB español supere a los de países como Italia.

Al comenzar la crisis financiera internacional, la economía española comenzó a debilitarse fuertemente, consecuencia de un deterioro del gasto en consumo e inversión, provocando una cesación de pagos generalizada en la economía.

Una consecuencia monetaria de la crisis financiera internacional, fue el encarecimiento del euro en relación al dólar, lo cual, ha deteriorado el comercio exterior, ya que, con un euro caro en relación al dólar, la capacidad competitiva de España se ha deteriorado en exceso. Por lo tanto, la colocación de productos fuera del mercado español, ha diminuido y la economía española ha perdido competitividad frente al resto de las potencias europeas. 

Cuando en España existía la peseta como única unidad monetaria, una solución para hacer frente a estas crisis, era la de devaluar la moneda, es decir, que la peseta frente al dólar pierda valor, de esta manera, se conseguía abaratar los productos locales en dólares y, por lo tanto, aumentar la competitividad local. Dado que existe un único sistema monetario, el euro, esta acción de devaluar la moneda, no es posible, ya que, las economías europeas comparten la política monetaria, por lo tanto, no es posible, que un país, disponga arbitrariamente una devaluación.

Por lo tanto, aquellos países en crisis, como es el caso de España, deberá recurrir a otros métodos para recuperar la competitividad, por un lado, deberán reducir los sueldos y por el otro deberán reducir los precios internos, en relación a otros países de Europa.

El descenso en los sueldos, genera mayor competitividad, ya que, se disminuyen los costos laborales, por lo tanto, los productores locales pueden competir con una estructura de costos más bajas.

La caída en el nivel general de precios, también aumenta la competitividad, ya que, de esta manera, los productos locales se vuelven más baratos en relación a los productos importados.

En definitiva, lo que se busca es aumentar el tipo de cambio real, ya que, de esta manera, aumenta la competitividad de una economía. Las autoridades económicas, están buscando una reactivación vía sector externo, dada la imposibilidad de reactivar la economía, a través, de la demanda interna. 

A mediados de septiembre de 2008, en la ciudad de Nueva York, el presidente ejecutivo de Lehman Brothers, anuncia la caída de uno de los bancos más importantes del mundo. Desde ese momento, para ser más específicos, 15 de septiembre de 2008, comienza el drama financiero mundial, nunca antes, luego de la gran depresión del año 1929, se había visto una crisis de semejante tamaño. Una crisis que, devino en la mayor recesión desde la segunda guerra mundial. Desaparecieron los ahorros de miles de personas inocentes, que confiaron en las promesas del capitalismo, en las promesas de un mercado auto regulado y de un sistema financiero sin supervisión, donde la especulación y los papeles basura eran moneda corriente. 

A partir de la bancarrota de Lehman Brothers, millones de personas comienzan a perder sus empleos, ahorros, fuentes de ingresos y confianza en el sistema financiero que les habían vendido. A partir de ese día comenzaron a vislumbrarse las debilidades y serios inconvenientes que genera un sistema financiero auto regulado, donde, ninguna autoridad monetaria, interfería en las acciones de los individuos para corregirlas y evitar el colapso.

La debacle se remonta al año 2007, cuando se le empiezan a otorgar las hipotecas basura a individuos con un mal historial crediticio, este mecanismo era común en los mercados financieros, se vendían títulos (en este caso hipotecas) con elevado riesgo de impago, pero con muchas garantías. Cuando la burbuja financiera armada alrededor de las hipotecas basura explotó, lo cual era de esperar, ya que, sostener el elevado precio de esos títulos malos era una tarea imposible, los individuos dejaron de pagar sus hipotecas y, con ello, el sistema financiero se derrumbó.

Comenzaron a desplomarse las bolsas del mundo, muchas empresas y bancos de inversión tenían en su cartera papeles basura, y, por lo tanto, cuando estalló la crisis, comenzó la debacle de estos organismos en forma masiva. Esto generó gran incertidumbre, además de las pérdidas millonarias, y en poco tiempo, la crisis se expandió por todo el planeta, infectando a todo el sistema financiero mundial.

La quiebra de Lehman desata el pánico en los mercaos financieros a corto plazo, los bancos acreedores de Lehman, suponiendo que no se les devolvería su dinero, dejaron de prestar y de prestarse dinero, también dejaron de aceptar papeles comerciales de las empresas y la crisis se convirtió en una recesión mundial sin precedentes.

A un año de la debacle, el mundo comienza a salir de la recesión, con grandes enseñanzas y  reformas al sistema financiero mundial, incluyendo, un acuerdo común de mayor regulación de los mercados. La crisis ha dejado grandes pérdidas, las cuales serán difíciles de recuperar, algunas irrecuperables.

Pareciera ser, que las autoridades económicas mundiales, han aprendido la lección y están tomando las medidas necesarias, para evitar otra crisis de tal magnitud.    

El oro se ha convertido, nuevamente, en uno de los activos más deseados por los inversores en el mundo, esto lo demuestra el actual precio de la onza, la cual, ha superado nuevamente, la barrera de los 1.000 dólares, por primera vez desde febrero pasado.

Desde el comienzo de la crisis internacional, el precio de la onza de oro se ha disparado hacia arriba, esto se debe a diversas causas.

Por un lado, tenemos que hacer referencia, a la incertidumbre que viven los mercados internacionales desde el comienzo de la crisis mundial, esta incertidumbre y desconfianza generalizada, llevó a que las inversiones bursátiles, en particular las acciones, se vuelvan un activo muy riesgoso y, por lo tanto, poco atractivo. Es por ello que, los inversores comenzaron a buscar refugio en otros activos más seguros, entre ellos se encontró al oro (también podemos mencionar a los títulos del tesoro norteamericano y a las materias primas), donde, se generó una gran burbuja que infló el precio del metal hasta hacerlo llegar al nivel histórico de 1.030.80 dólares la onza en marzo de 2008.

Ante la carencia de, activos pocos volátiles (escaso riesgo) y alta rentabilidad, los inversores se resguardaron masivamente en el oro y esto, es lo que generó la burbuja en el precio del metal, la cual, actualmente se mantiene y no tiene fecha de caducidad.

Por otro lado, la debilidad del dólar, ha ayudado a este repunte en el precio de la onza de oro, desde el comienzo de la crisis financiera internacional, el dólar se ha depreciado en relación a las monedas mas fuertes del mundo, entre ellas, el euro, el cual se ha apreciado (ha ganado valor) en relación al dólar. Este fenómeno, al estar los mercados mundiales dolarizados, generó gran desconfianza, incertidumbre y, lo más importante, pérdida de capital, es por ello que, los inversores comenzaron a observar con mayor atractivo al oro, como refugio por la pérdida de valor de su moneda (dólar).

También, debemos mencionar las expectativas de inflación, generadas a través del aumento en el precio de las materias primas, estas expectativas de pérdida de poder adquisitivo, llevaron a que, los inversores, resguarden su riqueza en algún activo que no pierda valor, de esta manera, decidieron refugiarse en el preciado metal.

Otra razón del aumento del precio de la onza, es la desconfianza en la recuperación económica, todavía existen dudas acerca de si la recuperación económica será un hecho en el 2010. Esta desconfianza e incertidumbre, genera temor en los inversores, los cuales, todavía no encuentran incentivos para modificar su cartera de activos, debido a que, todavía, está presente el miedo de una pérdida de capital, en caso de invertir en otros activos más volátiles.

Sólo cuando la recuperación sea un hecho, y los mercado mundiales vuelvan a ser confiables, esto requerirá de un gran esfuerzo de los bancos centrales, gobiernos nacionales y bancos comerciales, los inversores tendrán incentivos para diversificar su cartera de activos.

El BCE (Banco Central Europeo), desde el comienzo de la crisis financiera internacional, ha utilizado la rebaja en los tipos de interés como política activa para estimular la economía, a través de la inversión. Esta política activa, ha llevado al BCE a bajar los tipos de interés a un nivel mínimo histórico del 1% en mayo pasado, cuatro meses después, el BCE mantiene su política.

El organismo, también ha anunciado una política monetaria expansiva, es decir, una compra de bonos emitidos por la euro zona, por un valor de 60.000 millones de euros, con el objetivo de inyectar dinero al sistema bancario, para aumentar la liquidez del mismo y generar mayores estímulos a las inversiones, tanto financieras como reales. El objetivo es fomentar una recuperación económica a través de la inversión.

El BCE, también ha dejado sin cambios la tasa a la que presta dinero a los bancos comerciales, en el 1.75 por ciento y a su vez ha dejado sin cambios la tasa por la que remunera los depósitos bancarios, en el 0.25 por ciento.

Por otro lado, el organismo ha anunciado que prestarán dinero a los bancos comerciales por un plazo de 12 meses como máximo, ampliando así el plazo de 6 a 12 meses. El objetivo es ampliar los créditos a los bancos comerciales a largo plazo, para que, de esta manera, el sistema bancario posea más liquidez.

El comportamiento del BCE no es de su exclusividad, la Reserva Federal de EE.UU. (FED), también ha seguido una política similar de rebaja en los tipos de interés, los cuales han llegado a un mínimo histórico, en enero pasado, donde se encontraban entre el 0 y el 0.25 por ciento. En la actualidad se encuentran dentro de este intervalo.

La FED, también ha anunciado una política monetaria expansiva, que consta de la compra de títulos de deuda pública, emitidos por el gobierno de EE.UU, por un monto de 300.000 millones de dólares. El objetivo es poner más dinero en circulación, para lograr una mayor liquidez en la economía y promover la recuperación económica, garantizando bajos tipos de interés.

Por otro lado el Banco Central de Suecia, ha mantenido sus tipos de interés en el 0.25 por ciento y se ha comprometido a mantener este nivel en el tiempo para ayudar a una recuperación económica estable.
Por su parte, Japón, mantiene sus tipos de interés en el 0.1 por ciento.

Por todo lo anterior, se observa claramente, una política común de inyección monetaria y de rebaja en los tipos de interés, además del compromiso de mantenerlos en el tiempo. 

De esta manera se han generado buenas expectativas sobre el accionar de los bancos centrales mas importantes del mundo, provocando así, signos de confianza en los grandes inversores financieros y en el sector de banca privada.

Na política fiscal comentamos que apesar do superávit primário temos um grande déficit operacional mensal. O que fazer então para arrumar dinheiro e pagar esse déficit? Uma alternativa comumente alegada é que o governo pode emitir moeda, fabricar dinheiro, e quitar esse déficit operacional. Vejamos o resultado disso. Imaginemos que o governo pague R$1 bilhão da dívida iterna a partir da emissão, fabricação, de moeda.

Qual o impacto disso na economia? O quadro abaixo mostra um esquema bem simples ilustrando o efeito desse pagamento sobre a economia. O dinheiro vai para o caixa dos bancos e, como já explicado, dinheiro estraga e os bancos precisam emprestá-lo para não ser corroído pela inflação. Mas o que acontece a partir desse depósito inicial? Imaginemos que o banco A receba esse dinheiro. São novos 1 bilhão para serem emprestados. Ele empresta quase todo o dinheiro, deixando no caixa apenas uns 10% para garantir saques eventuais. O resto é emprestado para empresários e famílias. Imaginemos que um empresário pegue o empréstimo e deposite no seu banco B e a partir daí o utilize por meio de cheques, cartões etc em seu novo investimento. O Banco B, sabendo que o empresário não gastará o dinheiro imediatamente, e pouco dele em espécie, sendo a maior parte por cheques, cartão etc. Diante disso deixa apenas 10% para saques eventuais do empresário. Se o banco B guarda apenas 10% dos 900 milhões (90 milhões) tem disponível  em seu caixa 810 milhões para novos empréstimos, que serão feitos a seus clientes, os quais depositarão esse dinheiro em outros bancos, C, D, E etc. Daí pra frente seguimos o mesmo raciocínio.

O que concluímos é que o pagamento inicial da dívida de 1 bilhão de reais virou uma série de outros depósitos e novos créditos.  Na medida em que o tempo passa e esse esquema avança percebemos que o 1 bilhão inicial se transforma em 7 bilhões 400 milhões de reais na forma de empréstimos, ou seja, 7 vezes mais – na verdade, o multiplicador continua agindo até que a garantia equivala ao bilhão inicial, pois nesse ponto o multiplicador é igual a zero.

Os depósitos a vista, se somados, chegaram a 8 bilhões e 200 milhões. É um dinheiro que não existe, simplesmente porque se todos forem sacar seus depósitos haverá na economia apenas os 10% reservados por cada banco, que equivalem aos 1 bilhão depositados inicialmente. Por isso o medo de um saque em massa nos bancos em tempos de crise. Não há dinheiro disponível, a economia vive de um dinheiro virtual, o crédito. Esse dinheiro não tem lastro (moeda como garantia), e como o sistema (as pessoas) nunca sacarão todo o dinheiro depositado ao mesmo tempo (salvo em períodos de crise aguda), o pouco de dinheiro que existe (10%) serve para satisfazer os que precisam de moeda de imediato. Isso só é possivel porque a maior parte das transações na economia moderna ocorre não com dinheiro à vista, mas por cartões, cheques etc, e como esses vencimentos nunca acontecem na mesma data o sistema não entra em crise.

Agora dá pra entender o porquê de tanta preocupação do governo em controlar a quantidade de dinheiro nos bancos, principalmente evitando emitir moeda nova. Se cada real depositado se multiplica por 7 na forma de crédito o efeito sobre a inflação pode ser considerável. Surge daí a necessidade de controlar a disponibilidade de dinheiro nos bancos.

Essa capacidade que os bancos tem de multiplicar “dinheiro”, crédito, é chamado de multiplicador monetário, ou multiplicador bancário. E graças a isso o capitalismo cresce e sobrevive, mas também pode trazer inflação pelo excesso de crédito e consumo.

Em suma os bancos nada fazem que vender sua mercadoria, criando crédito. Isso por um lado é bom para o capitalismo pois provoca o crescimento e a geração de empregos, mas por outro pode gerar inflação. Cabe ao governo evitar os excessos.

O multiplicador bancário nos momentos de crise

Por isso o medo da crise afetar o sistema bancário como a crise nos EUA no final de 2008. Cada saque de 1 bilhão feito nos bancos resulta em uma esterilização de 7 bilhões na forma de crédito. Isso provoca uma asfixia no capitalismo. Por esse motivo os bancos sempre são socorridos, são as únicas empresas que não podem quebrar nas crises, pois são o pilar do sistema. Sem eles não há crédito, e sem crédito nenhuma economia sobrevive.

Uma última informação. Dados do banco central referentes ao mês de setembro de 2009:

Total do Meio Circulante Nacional (dinheiro em espécie): R$ 111.628.921.215,44

Crédito total: R$1.311 bilhões

Ou seja, circularam em setembro de 2009 um total de dinheiro, em espécie (notas e moedas), de 111 bilhões de reais. Os bancos se encarregaram de multiplicar isso transformando-os em 1 trilhão e 300 bilhões de reais, é o multiplicador bancário atuando. Considerando que quem emite reais é o governo seria muito fácil quitar sua dívida interna com os bancos, bastaria emitir moeda. Imaginem, então, se o governo pagasse toda a dívida interna de 1 trilhão e 300 bilhões de reais, em cash. Em quanto esse trilhão se transformaria na forma de crédito, e consumo?? Ou seja, a dívida interna do governo não pode ser paga!

Uma jornalista me ligou ontem sobre a decisão do Copom de manter a taxa inalterada. O resultado está aqui.

O papel dos Bancos na economia: atravessador e intermediário

Na lição nº11 vimos que os bancos são, ao mesmo tempo, grandes comerciantes e atravessadores. Negociam uma mercadoria chamada dinheiro. Buscam os que estão com dinheiro parado para emprestar àqueles que necessitam para consumo (famílias) ou investimentos e capital de giro (empresas).

Lá tratamos apenas da poupança, para facilitar o raciocínio, mas o CDB (ver legenda abaixo) também é uma forma importante de conseguir dinheiro pelos bancos e emprestá-los, com spread, na ponta. Nestes dois casos nós emprestamos dinheiro aos bancos e eles nos pagam juros, que são cobrados de seus clientes na ponta.

Mas a atuação dos bancos não se restringem a essas 2 operações. Quando o assunto é dinheiro atuam em áreas bem diversas. Além da poupança e dos CDB’s, podem, por exemplo, pegar nosso dinheiro para aplicar em dólar (fundos cambiais), aplicar em ações (fundo de renda variável ou fundo de ações), em imóveis (fundos imobiliários), ou ainda emprestar nosso dinheiro para o governo (fundos de renda fixa e fundos DI) – veja abaixo a legenda. Isto é, as possibilidades são enormes, e cada investimento que ele faz com nosso dinheiro dá um nome específico ao fundo, facilitando a identificação de onde a “grana” está sendo aplicada.

Notem que aqui ele atua não como um atravessador, pois não compra meu dinheiro. É um intermediário, pois me conduz diretamente ao outro interessado, cobrando uma taxa por isso, a taxa de administração. Em alguns casos, como no fundo de ações, cobra também uma taxa de performance, ou seja, se o ganho com as ações for razoável ele me exige, além da taxa de administração, um adicional, uma performance.

Imaginem um feirante. Ao comprar minhas laranjas e revendê-las para clientes diversos ele atua como atravessador, pois me comprou as laranjas por um preço, juro, e escolhe pra quem vender, quando vender e a que preço vender, já que dependendo do cliente o risco pode ser maior ou menor (cheque especial, capital de giro, cartão de crédito, leasing, empréstimos consignados etc). Portanto, se tudo der errado o risco, e prejuízo, é dele, pois eu tenho garantido o meu rendimento, pois já me pagou pelas laranjas.

Agora pensem na seguinte situação. Eu tenho laranjas e peço ao feirante que me coloque em contato com um restaurante específico, pois quero direcionar minha venda de laranjas pra ele. O feirante pode me cobrar uma taxa por fazer essa ligação, atua como um intermediário. Se minha negociação agora der errado, ou se o preço ficar aquém do que imaginava, o prejuízo é meu e ele não me devolverá a taxa de administração. Portanto, depósitos na poupança ou CDB’s tornam o banco um atravessador. Depósitos em fundos de investimento, compra de cotas, fazem dele um intermediário. Por isso em fundos de investimento eu compro uma cota, um pedaço do fundo (que nada mais é que um pedaço da petrobrás, um título do governo etc). O banco não tem obrigação alguma de me dar algum rendimento. Recebe sua taxa de administração e só. Dali pra frente todo o risco é meu, e o meu lucro dependerá do comportamento do ativo que comprei, podendo me levar, inclusive, ao prejuízo.

Então, olhando para a captação que os bancos fazem via CDB vemos que o princípio é o mesmo da poupança. Pagam, por exemplo, 0,9% ao mês no CDB e emprestam esse dinheiro às famílias e empresas a 3%. Essa diferença (2,1%), como já explicamos, é o spread bancário. Portando, esse termo é usado para mostrar a diferença entre o que o banco paga ao captar recursos (poupança, CDB’s etc) e o valor que ele cobra.

O único retorno garantido, pelo governo, é o da poupança. Todos os outros dependem das oscilações do mercado. É definido por lei em 0,5% no mês (6% ao ano) + a tal da TR, uma espécie de índice de inflação. Todavia, outra deteminação do governo é que o dinheiro por nós depositado na poupança deve, obrigatoriamente, ser aplicado em 65% no financiamento da habitação e saneamento pelos bancos. Ou seja, é apenas em sua menor parte direcionado para empréstimos às famílias e aos empresários. Imaginem então se o rendimento da poupança fica melhor que os outros. Neste caso todos migram pra poupança e como, por lei, 65% já tem destinação específica, automaticamente teríamos uma sobra absurda de recursos para esse setor e pouco pras outras áreas da economia, como consumo e investimentos. Por isso a discussão em 2009 em torno da poupança. O objetivo era diminuir sua atratividade para que os investidores aplicassem em outros lugares (fundos DI, CDB’s, ações etc etc).

Uma segurança maior é dada pelo FGC para poupança e CDB’s, uma espécie de garantia de que, se tudo der errado, podemos sacar até 60 mil.

Fundos renda fixa/DI e concentração de renda

Mas o que nos interessa aqui é quando o banco atua como intermediário, cobrando uma taxa de administração, para emprestar ao governo. Pra isso cria os fundos DI e renda fixa, com muita propaganda na TV por sinal. Sim, nós podemos emprestar nosso dinheiro pro governo! O banco só faz a intermediação. Mas que implicações tem isso?

Quando falamos que o governo, ao elevar a taxa selic, pega dinheiro emprestado com os bancos não contamos toda a verdade. Pega com os bancos, mas a maior parte pega com “poupadores”, não os da poupança, mas investidores das classes média e alta, principalmente. Ou seja, quando o governo faz política monetária restritiva atrai o dinheiro dos bancos, mas em grande parte dos investidores com renda elevada que buscam um bom retorno. Se concluímos que ao fazer isso o governo contrai uma dívida pública interna com os banqueiros, também concluímos que essa dívida é, em grande parte, com as pessoas mais abastadas que entraram nessa operação.

Vou além. Se boa parte da dívida do governo é não só com os bancos, mas com as pessoas físicas que também o emprestaram, por intermédio dos bancos, pra quem vai aquele superávit primário, fruto da política fiscal restritiva?

Triste, mas é verdade. Aquela bolada que sai da elevação nos impostos e controle nos gastos públicos é entregue aos bancos. E estes repassam boa parte a quem fez as aplicações nos fundos DI e renda fixa, os investidores ricos.

Traduzindo em miúdos. O dinheiro dos impostos, que afeta mais as classes mais baixas, e o dinheiro do controle nos gastos públicos, que também afeta mais os de menos posses (poucos investimentos em creches, postos de saúde, segurança, saneamento básico etc) é drenado para os bancos e as classes mais ricas. Esse processo de transferência de renda dos mais pobres para os mais ricos é chamado de concentração de renda.

Ou seja, quando vemos a taxa selic subir para fazer política monetária, imaginamos que quem ganha com isso são os banqueiros. Vemos que não só eles, mas também aqueles que tem um bom dinheiro sobrando e que também emprestam ao governo por meio dos bancos. Enfim, aos que tem dinheiro sobrando esse “esquema” é uma grande Festa de Babette. Dá pra entender porque nem todos reclamam das altas na taxa selic.

Esquematizando:

Selic elevada (política monetária restritiva) = + dívida do governo (com bancos e pessoas físicas) = + superávit primário (política fiscal restritiva) = + concentração de renda

 Quem paga mais imposto?

Essa indagação passa a ser importante se queremos justificar a concentração de renda pela exagerada taxa selic real – uma das mais elevadas do mundo. Nos perguntamos então: om a elevação no superávit primário, para pagar a dívida, em boa parte com os mais ricos, não afeta a ambos, pobres e ricos, da mesma forma, afinal, todos pagam impostos?

A resposta veio no título de uma reportagem da Folha Online de maio de 2008, fruto de uma pesquisa feita pelo IPEA (Instituto de Pesquisa Econômica Aplicada), cujo título era: ”Pobres pagam 44% mais impostos do que ricos”. Reproduzo aqui um trecho da reportagem.

“Os impostos no Brasil pesam mais sobre os que têm menor renda. Os 10% mais pobres pagam 44,5% mais do que os 10% mais ricos, de acordo com pesquisa elaborada pelo Ipea (…) Segundo o estudo, a carga tributária representa 22,7% da renda dos 10% mais ricos. Para os 10% mais pobres, no entanto, o peso equivale a 32,8% de sua renda (…) A explicação para a diferença entre o peso dos impostos está na forma de cobrança. A base da arrecadação no Brasil é mais forte na chamada tributação indireta, ou seja, embutida em alimentos ou bens de consumo. Como o brasileiro mais pobre gasta a maior parte de sua renda em consumo, paga mais impostos (…) Segundo o presidente do Ipea, Márcio Pochmann, ’Esse modelo é inaceitável. A pesquisa mostra que, por conta da tributação desigual, a concentração das riquezas continua fortemente nas mãos dos mais ricos. Ele defende a criação de um imposto extra sobre fortunas ou heranças, no caso de patrimônios’”.

O raciocínio acima pode ser demonstrado por um cálculo básico. Imaginemos uma família que ganhe R$500 e gaste tudo bom alimentação no fim do mês, cuja tributação é de 30%. Ou seja, paga R$150 de tributos para o governo, embutidos nos preços dos alimentos. Agora, imaginemos uma familia com renda de R$10.000. Consideremos que gastem R$1.000 com alimentos. Pagariam os mesmos 30% de impostos, ou seja, R$300. No entanto, isso representa apenas 3% da sua renda total (R$300/R$10.000). Esses 3% pagos pelas classes mais altas representam bem menos que os 30% pagos pelos mais pobres.

O estudo do IPEA justifica como a alta taxa selic é o fator que mais contribui para a concentração de renda. Contribui mas não é o único elemento, já que elevações no salário mínimo acima da inflação (como no mandato do Lula), o programa do Bolsa Família etc etc tendem a minimizar um pouco essa alta concentração de renda.

Tudo que discutimos aqui não nos permite, de forma alguma, concluir que os culpados pela concentração de renda no Brasil são os ricos. Eles apenas buscam a melhor forma de aplicação de seus recursos, e se é o governo quem paga bem (Fundos Di e renda fixa), este último sim deve ser o culpado. Ninguem pode ser condenado por ser rico, desde que esse enriquecimento tenha sido lícito, e neste caso é – até porque, mesmo pobres, assim que acumulamos um dinheirinho também buscamos um bom investimento, e por que não nos fundos di e renda fixa!?

LEGENDA:

• Fundos cambiais: fundos que captam recursos dos investidores para aplicar em dólar. Se ele subir eu ganho, se cair eu perco. O banco não me garante nada.
• Fundos de ações (ou renda variável): quando compramos cotas de um fundo o banco utiliza esse dinheiro todo junto para comprar diversos ativos. Quando o fundo é de ações as cotas são utilizadas para comprar ações na BOVESPA. O rendimento, ou não, aparece no extrato do fundo, como um extrato bancário. Pra ganhar efetivamente esse rendimento é preciso pedir o resgate das cotas do fundo, do contrário o ganho hoje pode não estar lá amanhã, e vice-versa.
• Fundos DI (Depósito interbancário): utilizam o dinheiro dos depositantes para comprar títulos do governo pós-fixados (só sabe do rendimento efetivo no vencimento, que é o valor da taxa selic no dia do vencimento). Os bancos também podem comprar títulos pré, ou pós-fixados, como no caso seguinte, de empresas (debentures) e CDB’s de outros bancos. Porém, a maior parte dos recursos vai mesmo pro governo.
• Fundos renda fixa: utilizam o dinheiro dos depositantes para comprar títulos do governo pré-fixados (já se sabe o valor do rendimento antes, valor da taxa selic).
• Fundos imobiliários: utilizam os recursos para aplicação em novos imóveis
• CDB (Certificado de Depósito Bancário): uma espécie de depósito de longo prazo, acima de 60 dias, podendo ser pré ou pós-fixado. Esse dinheiro tem uma remuneração baseada no CDI (Certificado de depósito interbancário), que é um juro entre bancos, mas muito parecido com a taxa selic. Por isso vemos as vezes o banco falando que o rendimento do CDB é 90%, 95%, 98% do CDI etc. Se o CDI (tx selic) deu 1% no mês o rendimento do CDB será de 0,9% no mês), como foi o nosso exemplo acima. Esse rendimento, como % do CDI, geralmente depende do montante disponível para aplicação e do prazo que o dinheiro ficará aplicado. Quanto maior o poder de barganha mais alto o percentual do CDI. O dinheiro captado via CDB’s é utilizado pelos bancos para emprestar às famílias e empresas. Não se esqueça do IR. Há uma tabela regressiva exatamente para estimular que os recursos fiquem parados um bom tempo: até 6 meses = 22,5% de IR sobre o rendimento; 6 meses a 1 ano = 20%; 1 a 2 anos = 17,5%; acima de 2 anos = 15%. Além do IR ainda há o IOF se retirar o dinheiro antes de 30 dias. Também segue uma tabela regressiva. Por exemplo, se sacar o dinheiro 2 dias após a aplicação paga 96% de IOF sobre o rendimento. A partir do 30º dia não há mais IOF. Vale lembrar que no caso dos CDB’s, assim como na poupança, não há taxa de administração. Isso ocorre apenas nos fundos de investimento.
• FGC (Fundo Garantidor de Crédito): fundo que garante aos depositantes, conta corrente, poupança e cdb’s até 60 mil reais caso o banco quebre. A devolução desse dinheiro não é por conta, por por cpf. Assim, duas contas com 60 mil cada com o mesmo cpf só dá direito ao recebimento de 1 delas.
• Poupança: depósito com remuneração definida pelo governo (6% ao ano, ou 6%/12 = 0,5% ao mês + TR). É a única modalidade de investimento isenta de IR (Imposto de Renda). Para todas as outras existe tributação de IR específica.

Nossos leitores sabem que o Nepom tem acompanhado a crise com alguma atenção. Tenho procurado sistematizar, aqui, as principais contribuições para nosso entendimento das causas da mesma. Eis mais um texto, interessante, cuja pergunta é certeira:

The question is whether someone could rationally have been expected to win a bet against these products, given the information available before 2007. We know with hindsight of course that they would have won this bet. But could that have been expected statistically? Or to put the question another way: was the behaviour of the US housing market a ‘bubble’?

Aos meus alunos de Econometria II, eis um trecho bastante interessante e que será compreendido tão logo avancemos para os modelos ARMA e para a discussão sobre a estacionaridade das séries econômicas:

If real house prices were non-stationary — a variable ‘integrated of order 1’ or I(1) for short — then their conditional forecast is close to the current value and their conditional variance say ten quarters ahead equals ten times the one-period variance, which was not very great. This calculation of systematic risk could be quite modest, as compared with one based on the possible fall in a cyclical house price close to a cyclical peak, when a recession has a large probability.

O significado de uma série com tendência estocástica (ou I(1)), assim, é claro. O restante do texto prossegue com uma esclarecedora crítica sobre a interferência de políticos (e economistas pouco letrados, eu acrescentaria) sobre algo que realmente não entendem. Eis aqui uma longa, mas necessária citação:

For public opinion to impose this discipline on politicians it needs to be both well educated in the issues at stake and well informed about the facts. In the case of the banking and financial system neither is the case. The system is poorly understood (even upmarket newspapers can describe financial market participants as ‘greedy’ and short-selling as ‘evil’) and as for information it is by law restricted to the regulators themselves. As Michael Beenstock (ibid) has argued, it is important that regulators release this information to the public so that restraint on participants from public opinion can be operative. This restraint will work directly on the share prices of those taking excessive risks and indirectly through the political process.

So while there can be no ‘cure’ in the sense of preventing bank crises, there can be some reduction of the taxpayer cost when crises occur through regulation of risk-taking and through the release of information about the risktakers.

Note que não é só no Brasil que jornalistas pouco conhecedores da teoria econômica interpretam o sistema financeiro de forma negativa. Ou nunca entenderam realmente a citação de Adam Smith sobre o egoísmo, ou nunca a leram. A discussão sobre a democracia também é interessante.

O texto prossegue com uma crítica aos apressados detratores dos modelos macroeconômicos (já reparou, leitor, como em épocas de crise, curandeiros e místicos sempre ressurgem com discursos apocalipticos e soluções duvidosas?) e faz um didático e inteligente exercício econométrico com os dados, em busca de maior esclarecimento sobre as causas da crise.

Leia o texto todo. Ele vale a leitura.

Quando o governo pega dinheiro emprestado com os bancos está fazendo política monetária. Mas não vai pessoalmente fazer essa operação. Ela ocorre por meio de uma rede de computadores que ligam o Banco Central, banco do governo, aos os grandes bancos no Brasil. Essa negociação (um leilão), online, é feita dentro de um sistema informatizado chamado selic (Sistema especial de liquidação e custódia de títulos), daí surge o nome taxa selic. É a taxa que o governo negocia com os bancos quando vende, dentro desse sistema online, seus títulos públicos (cheques pré-datados), isto é, a taxa de juros que paga ao pegar seus empréstimos.

A taxa que será negociada com os bancos nesse sistema é definida por um órgão do governo denominado Copom (Comitê de Política Monetária), criado em 1996. São aproximadamente 9 membros que discutem, sobre a economia, principalmente sobre a evolução do IPC-A e, por maioria simples, decidem qual será a selic para o período. São 8 reuniões no ano, o que dá um intervalo de aproximadamente 40 dias entre uma e outra (as datas são divulgadas no site do BC). A reunião, discussão, acontece em dois dias, começando na terça e terminando na quarta-feira, sendo a taxa selic divulgada no início da noite da quarta-feira, com os negócios financeiros (bolsa, dólar etc) já encerrados, para não gerar alarde. Na quinta-feira da semana seguinte sai outra informação importante. É a divulgação da Ata do Copom, que é a ata com todo o conteúdo da discussão da semana anterior, para que seja público o motivo da elevação, queda ou manutenção da taxa selic por parte dos membros presentes na reunião.

Uma ressalva sobre a taxa. Ela é chamada de taxa selic meta, pois é a acordada na reunião e que será levada para leilão, negociação, dentro do sistema selic. Obviamente como se trata de uma negociação, a selic que o governo fechará com os bancos nos dias seguintes poderá ser um pouco acima ou abaixo da selic que serve de meta, referência. Não seria possível pegar essa taxa negociada todo dia e divulgar na imprensa como sendo a taxa de juros básica da economia. É muita oscilação pra uma variável tão importante. Nesse sentido, ela é mantida “fixa” ao longo de 40 dias e se no dia a dia, dentro do selic, ela for negociada muito acima ou muito abaixo do valor meta isso será discutido na próxima reunião e ela pode ser elevada ou reduzida. Do contrário, haveria um discrepância muito grande, e sem sentido, entre o que o governo aceita pagar de juros e é divulgado na TV e o que acontece efetivamente no seu “embate” com os bancos.

Com ou sem viés

Apesar de não ser comum nos dias de hoje, a divulgação da taxa selic pelo Copom pode vir com alguns nomes complementares:

Taxa selic com viés de alta: significa que no fim da reunião do Copom eles decidem que a situação, com relação à inflação e o PIB podem não ser favoráveis para as próximas semanas. Podemos ter uma tendência de forte alta da inflação, por exemplo, nos dias que se seguem a reunião, mas como os índices ainda não saíram a selic é divulgada com viés de alta como precaução. Neste caso os 40 dias até a próxima reunião do Copom podem ser exageradamente longos, e uma decisão com relação aos juros precisa ser tomada no curto prazo, antes da próxima reunião. Assim, com a divulgação do viés de alta o presidente do banco central não precisa aguardar a próxima reunião para elevar a selic, o faz quando achar oportuno dentro desse intervalo de 40 dias. Por isso a sinalização com o viés de alta na divulgação da taxa, há uma tendência, viés, de que ela precise subir nos dias ou semanas seguintes.

Taxa selic com viés de baixa: é o raciocínio inverso. Quando as coisas vão bem mas os índices ainda não confirmaram essa tendência o governo divulga a taxa com viés (tendência) de baixa.

Taxa selic com viés neutro (ou sem viés): não há tendência alguma, boa ou ruim, pra economia nas semanas seguintes, então a taxa é divulgada sem viés. Essa foi a alternativa tomada durante todo o governo do Lula, ao contrário do governo anterior de FHC. O presidente do Banco Central optou, no caso do mandato do Lula, por não divulgar nenhum viés com a taxa, ou seja, torná-lo neutro, evitando que se criem expectativas ou fortes especulações com relação ao que acontecerá nos próximos meses. Assim, o presidente do Banco Central fica obrigado a aguardar a próxima reunião para definir os rumos da selic.

Juro nominal e juro real

Temos o péssimo hábito de ter a taxa de juro básica mais elevada do mundo, na verdade, a taxa de juro REAL. Quando comparamos nossa selic com as dos demais países estamos falando não da taxa nominal, aquela divulgada na reunião do Copom, mas da taxa real, que é a nominal menos a inflação projetada no ano.

Assim, se a selic divulgada após a reunião do Copom for de 10% ao ano, e a inflação anual oficial (IPC-A) estiver em 4,5% ao ano, temos uma taxa de juro real de 5,5%. Isto é, o governo brasileiro pagaria, para quem o emprestasse dinheiro, 5,5% acima da inflação. Esse 4,5% é o que nos coloca no topo do ranking de pior juro (real) do mundo.

Lendo de outra forma, quando eu, ou os bancos, emprestamos dinheiro ao governo por um ano perdemos 5,5% de inflação, pelo fato de o dinheiro ter ficador parado – e já comentamos que dinheiro parado é corroído exatamente por essa inflação. Em compensasão, o governo me paga esses 5,5% no fim do ano mais um “agrado” de 4,5%. Nenhum outro país no mundo, ou pouquíssimos, paga esse juro real de 4,5%. Imaginem o efeito desse “agrado”, mês a mês, ao longo de décadas, sobre a dívida pública interna, assunto que veremos em outra lição.

Conclusões: Vocês se recordam das fontes de inflação que afetam o IPC-A (choque de oferta, lucro, custos, consumo e inércia)? Pois é, se elas forçarem pra cima os preços dos produtos e serviços que compõem o IPC-A significa que o governo terá que pagar essa inflação a mais quando pegar dinheiro emprestado. Por exemplo, com um IPC-A de 10% no ano o governo precisa pagar uma selic de 14,5% (10% de inflação mais 4,5% de brinde, juro real). Porém, para combater essa alta no IPC-A ele necessita retirar dinheiro do mercado e controlar o consumo das famílias. Pra fazer isso tem que subir o rendimento real (juro real) que paga e convencer os banqueiros a deixarem mais dinheiro com ele, e menos com a gente. Se ele não fizer isso os banqueiros não se sentirão atraídos com o juro real de 4,5% acima da inflação e direcionarão sua grana para as famílias e empresas. Como a inflação já está em alta, se os bancos fazem isso temos uma tendência de aceleração ainda maior nos preços pelo excesso de consumo. A solução então é o governo elevar o juro real (agrado) que pode, por exemplo, sair de 4,5% para 6% ao ano. Neste caso teríamos uma selic de 16%a.a (10%aa de reposição da inflação para o banqueiro + juro real de 6%aa). Assim ele desaquece o consumo e controla os preços (70% de preços livres) que compõem o IPC-A.